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国际金融专家丁大卫：我为中国股市大辩论划句号 http://finance.sina.com.cn ——传播正确的、准确的证券知识 丁大卫/文 股票市场能在具有几千年封建历史和几十年计划经济的中国出现，本身就是一大奇迹。正是因为不具备股票市场良性发展、成长的土壤，所以中国股市在过去的十年中，虽然取得了很多阶段性成就，但走得很艰难。由于对股票市场，乃至整个金融市场——这一新鲜事物普遍缺乏基本的正确认识，所以股票市场的表现远不如很多人所期盼的，并由此引发许多要点不准确或不正确的争议。 关于全民炒股的问题 若不考虑中国的就业压力等社会问题，全民炒股是不正常的。这是因为：(1)股票，乃至整个证券交易是一项涉及金融、财务、经济、管理、数学、法律等许多方面知识，专业化很强的一个行业。社会越发达，专业化分工越强、越细。无论何事，非专业化的经营，效率都不会很高，效果也不会很好；(2)国际上没有全民炒股的现象。欧美、日本等发达国家的股票买卖是由股票经纪人、交易员代理的。要成为经纪人、交易员要经过严格的专业知识和职业道德的考试和调查，并获得营业执照方可；(3)全民炒股的效率极低。中国5800万股民管理的股市资金只相当于国外一家大券商管理的资金；(4)由于太多非专业人士在做太多不懂的事，再加上大量违规行为，导致股票市场的有效性比较差。据众多统计报告显示，这些年来，虽然股指涨幅较大，但多数股民是赚了指数，赔了时间，赔了工作，赔了金钱；(5)中国自己的经验值得重视。期货市场的风险程度要明显高于股市，专业化程度也不亚于股市。当时(1993年-1994年)，就是因为太多不懂的人参与太多不懂的事，把中国的期货炒崩了，而且造成数千亿元的损失。 有人说，比起美国，中国的股民不是太多而是太少。此话不对，至少是不准确，不客观的。的确，美国参与股票投资的人数和比例恐怕要比中国多得多，高得多。但是；(1)美国人不“炒”股。无论在美国，加拿大还是欧洲，没有人整天盯着股票价格板。对绝大多数人来说，这种做法不但没有保障，得不偿失，而且也没有这个时间。欧美也没有像中国到处都有的证券营业大厅。投资分为主动投资和被动投资，在欧美，绝大多数的股市参与者是被动投资者，即通过专业化的经纪人购买股票，共同基金等。欧美的专业人士看到中国随处可见的证券营业大厅大惑不解；(2)如此多的美国人间接参与股票市场投资不是一下子形成的，是美国股市经过一两百年发展的结果，是美国股市有效性较强的表现；(3)美国有很多股票交易所，而中国只有两家；(4)尽管作为被动投资者间接参与股市投资，美加投资群体的基本素质还是相当不错的，换句话说，他们对股票市场乃至整个证券市场的了解和认识是基本正确的。这也是导致美加股市有效性较强的最主要原因之一；(5)对中国而言，欧美的做法不一定就是绝对的，或者唯一正确的方法，只要有利于提高股票市场的有效性，更好的保护广大投资者利益的方法都是可取的。中国在创立上海和深圳股票交易所时并没有采用欧美传统的在交易池打手势的交易方法。事实上，纽约股票交易所也在对此进行革新；(6)股票市场的参与人数多，是好事还是坏事，主要取决于如何参与或什么人参与。当然，若同欧美国家一样，通过一种投资者有保障的，有序的，具有高度职业道德和专业人士管理的方式，理性投资者参与的越多越好。反之亦然。 关于市盈率的问题 评判市盈率的高低，首先要界定市盈率高低的标准。同美国、加拿大、欧洲等股市市盈率比，中国股市的市盈率的确很高；但同日本比，并不很高。但是不要忘记，日本经济10多年来，萎靡不振，与日本股指从80年末的4万点跌至今日的1万3千多点不是没有重大关系。也就是说包括日元、日本股市在内的所有价值当时都被远远高估，才导致了今天包括日元，日本股市在内的日本经济“大缩水”，同日本经济一样，日本股市已失去了昔日“泡沫”辉煌；同中国自己比，无论高低，它都是现实的反映：(1)中国可供百姓投资的渠道还很少，因此很多人都来“炒”股票，“炒”的人多了，市盈率自然就高了。与之相反，由于B股长期对内不开放，很少人投资，因此，它的市盈率在对内开放之前，一直很低；(2)股市缺乏退出机制，有效性很差，普遍的错误投资理念，非专业化的投资管理等全都是造成分文不值的“垃圾股”乌犬升天，市盈率高居不下的主要原因；(3)从目前国内外形势看，有充分的理由相信，中国股市的市盈率将日趋理性化、国际化。 关于股市与赌场的问题 稍有常识的人都会认为股市与赌场不是一回事。的确，在正常情况下，二者有着诸多质的不同。比如，股票不是零和游戏，每一张股票代表公司资产和权益的一份(也就是我们常说的每股净资产)，因此，在有效性较强的市场，如果公司的业绩不错，前景看好，如果投资者采取正确的投资方法，那么每一个持股人都可以成为赢家。事实上，在欧美股市进入熊市以前(2000年4月)的数年中，绝大多数的股票投资者都获利颇丰。与股票相反，赌博或赌票不代表任何新价值的产生，不过是资金的转移，重新分配。比如，张三的100元钱，输给了李四，扣除赌场的管理费用等，李四只拿到90元钱。 但是，如果一个股票市场经营管理不善，导致其有效性极差，股票价格与其价值严重脱节，那么无论其名称叫什么，其实际结果可能还不如一个赌场。比如一个公司它总是赔钱，可是它越赔钱，股民越“炒”它，股民越投资给它，它越赔。实际上，这种情景还不如赌场，因为赌场至少起到资金转移的作用，而它正在毁掉资金。 关于股票与期货的问题 与股票不同，期货交易是对价格走势的判断。从表面上看，交易本身只是你输我赢，不产生任何新价值，因此，有人称之为零和游戏。但深入地看，通过价格发现，套期保值，可以使企业乃至整个社会规避或降低风险，从而避免或者降低损失或成本。损失或成本的降低本身就是价值。对企业而言，损失或成本大于营业额，就是亏损，小于营业额就是利润。因此，我们有充分的理由说，期货市场并非零和游戏，而是通过价格发现，套期保值的功能创造价值。但具体到某一个期货市场(交易所)是否能创造价值，这要看期货的功能是否能够得到很好的发挥；期货市场的功能是否能够得到很好的发挥，主要看市场的有效性如何，同股票市场一样，如果有效性极差，其结果可能还不如赌场；市场的有效性主要取决于所有参与者的素质。好比一场游戏，大家都不按规则去做，肯定好不了。 关于投资、投机与赌博的问题 在计划经济体制下，物价是官定的，因此，投机是违法的。在市场经济体制下，物价是随行就市的，因此，有投资，就会有投机。二者是相辅相成的，有时是你中有我，我中有你，难以区分。 投资强调的是(本金)的安全性，而投机强调的是高风险，高回报。二者的区别在于：(一)对风险的认可和承受程度不同；(二)在同一个市场，资金投入时间的长短不同。一般情况下，投资的时间比投机长，但这并不包括货币市场或短期资本市场。二者与赌博有质的不同，赌博完全是靠运气。 在不同的证券市场，投资与投机扮演着不同的角色。比如在股票市场，投资应扮演绝对的主导地位，否则，市场的有效性就会很差，这是由股票，股票市场的性质所决定的。股票，作为基础证券的一种，属于长期资本市场。投资者通过投资获得上市公司的股票，股票作为公司资产或产权的凭证，它的真正价值不可能在极短的时间内提升，因为从投资到真正产生效益需要一个较长过程。如果大家一味的追求短期效益，就会忽略公司的业绩和基础面，就会造成价值与价格的严重脱节，出现该涨的股票不涨，不该涨的反倒涨。 而在衍生品市场，投机扮演的作用相对要大的多。事实上，期权、期货、对冲、买空卖空等等都是投机和风险管理的技巧和方法。投机不等于盲目投资。投机首先是对风险的充分认可，然后通过上述的各种方法和技巧对风险进行有效管理，从而达到规避或降低风险，获取利润的目的。衍生品市场的投机活动并非常人所能涉足，只有职业高手才有望成功。 关于有效性的问题 市场有效性，说白了就是市场的经营效率和效果,也就是市场综合素质的整体反映。在有效性较强的市场，价格与价值的走势不但基本一致，而且有着密切的关系；在有效性较差的市场，价格与其价值是相互脱节的。世界上不存在绝对有效和绝对无效的市场。因为在绝对有效的市场，价格就等于价值；在绝对无效的市场，价值就等于零，反之亦然。尽管如此，同世界上任何一种产品的质量一样，市场的有效性总是有待提高。在有效性较强的市场，投资者很难获取超常的回报。中国市场的整体有效性有了较大并正在继续提高。这就说明为什么很多人感慨如今获取暴利的机会越来越少。一个有效性很差的股市没有能力区分好股票与坏股票，因此会造成该涨的股票不涨，不该涨的股票反倒涨。 欧美等发达国家曾对其证券市场的有效性极为关注，正因为此，欧美市场的有效性在过去的几十年里有了明显的提高。现在因为市场的有效性已经比较强了，所以渐渐地谈论的人少了。 令人遗憾的是，在中国很少有人提到或者研究市场的有效性。大家只顾做事，而不去考虑市场的有效性，因此，一些对市场有效性要求较高，并已在国际成熟发展的经济活动如期货、期权、传销、信用卡、电子商务等很难在中国落地生根，开花结果。 建立一个资本市场体系很难，但使之成为一个高效的体系就更难。不能单一看市场的涨幅大小，而应从客观上看它该涨不该涨，日本的股市就是一个很好的例子。判断资本市场体系的质量和效率，关键要看市场有效性，如果市场的有效性越强，资本和产权资源得到最佳配置，发挥最大效益的可能性也就越大。只有这样，股票交易所作为资本资源和产权资源重新配置的市场作用，就能等到较好的发挥。反之，市场的有效性越差，资本和产权资源就越得不到好的配置，不能发挥应起的作用，该市场就失去了存在的意义。 一个有效性很强的股票交易所，不仅是公司集资的场所，还是上市公司最有效的管理者。出于自身的利益，上市公司无形中受到很多人的监督，公司的一举一动都受到众多新闻媒介、股票分析员、股东和潜在投资者的剖析。好的举措，好的业绩，将使公司股价上涨，公司价值上涨。反之，公司股票将受到冷落，甚至被抛弃，这无形中不是对上市公司最有效的支持和约束吗？这难道不是市场经济公平竞争，优胜劣汰特点的最充分体现吗？事实证明，国际上许多最优秀的企业就是在这种最有效，同时也是最理想、最客观的环境中发展壮大的。 在西方，一个有效性较强的股票市场主要取决于大量智慧、训练有素的证券分析员和基金管理者。因为他们代表广大投资者，是股票市场最直接的参与者，他们以敏锐的眼光对任何有价值的信息做出及时反映。 在中国，由于国情不同，经济发展水平不一样，一个有效性较强的股票市场取决于很多方面的努力。首先，在市场中发挥先导和示范作用的证券分析员，应不断提高专业素质和职业道德修养，正确引导广大投资者。其次，广大投资者是股票市场最直接的参与者，他们的素质和行为直接影响股票市场的质量，而作为市场质量“监察员”和维护市场秩序“警察”的政府管理部门，更是责任重大，任务艰巨。最后，一个有效性较强的股票市场，离不开一个比较有效的经济发展体系，同时又受到整个国民经济发展水平的制约。 本文观点仅代表作者个人意见，标题系作者所拟。
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